Cinquantamila.it La storia raccontata da Giorgio Dell'Arti

La chiara apertura della Banca centrale europea alla possibilità di fare "quantitative easing", cioè di acquistare titoli pubblici e privati per evitare un’inflazione troppo bassa, illustra un atteggiamento che pare lontano anni luce da quello di solo pochi mesi fa.
Nel frattempo, non solo l’inflazione ha continuato a scendere, ma il consiglio dell’Eurotower, che ancora in tempi recenti rifiutava l’esempio di Federal Reserve, Banca d’Inghilterra e Banca del Giappone, si dichiara ora «unanimemente» a favore dell’uso di strumenti non convenzionali, Qe compreso. Un’intervista di Jens Weidmann, presidente della Bundesbank, dove il Qe è sempre stato un tabù assoluto, ha dato il la alla svolta.
Le dichiarazioni degli ultimi giorni non devono però far pensare che l’uso del Qe sia imminente. Anzi tutto, il presidente della Bce, Mario Draghi, ha precisato ieri che l’uso della politica monetaria convenzionale, quindi il taglio dei tassi d’interesse, non è esaurito. Il che farebbe pensare che la Bce voglia battere questa strada prima di imbarcarsi in decisioni molto più controverse come il Qe. Non è un caso che alla vigilia del consiglio, due economisti tedeschi ortodossi, Michael Heise di Allianz, e Jörg Kraemer, di Commerzbank, siano intervenuti separatamente per contestare questa opzione. Non c’è dubbio che, nonostante il cambio di atteggiamento della Bundesbank (peraltro con molte condizioni e puntualizzazioni), il Qe resti politicamente esplosivo in Germania. E soggetto a nuove cause legali davanti alla Corte costituzionale.
Se la Bce ne parla oggi apertamente, è perché il consiglio si è reso conto che la situazione è più grave del previsto e che le altre opzioni (tassi negativi sui depositi, stop alla sterlizzazione dell’Smp, eliminazione della riserva obbligatoria, nuove forniture di liquidità, più o meno mirate ai crediti all’economia reale, come il "funding for lending" inglese) avrebbero probabilmente un impatto limitato. Questo fa però anche del Qe un’arma da usare solo in casi di estrema emergenza, cioè un’inflazione che non recuperi dagli attuali livelli, eccessivamente bassi: le prossime previsioni sull’inflazione saranno quindi decisive. L’aspettativa che converga verso il 2% nel lungo periodo, ribadita ieri da Draghi, può modificarsi in presenza di un’inflazione bassa persistente, che sta già influenzando le aspettative a breve e anche medio termine.
Il problema è anche, ha ammesso Draghi, come disegnare il Qe per il contesto europeo. Negli Stati Uniti, gli acquisti di titoli da parte della Fed hanno un effetto immediato sul credito, perché questo arriva all’economia reale attraverso i mercati dei capitali. In Europa, passa attraverso le banche, che tra l’altro non sono ancora a posto, anche se Draghi è fiducioso che l’esame condotto dalla stessa Bce, in vista dell’assunzione della vigilanza unica, le stia rimettendo in sesto, anche per l’azione preventiva adottata da alcuni istituti con aumenti di capitale, cessioni di attivi, accantonamenti. Il secondo elemento cruciale è che, anche per evitare le obiezioni che la Bce stia finanziando illecitamente attraverso la stampa di moneta i deficit pubblici, la preferenza - apertamente dichiarata da Weidmann - va all’acquisto di titoli emessi non dai governi (in ogni caso sarebbe comprato il debito di tutti, non solo quello dei Paesi in difficoltà), ma dai privati. Si tratta però di un mercato che, in Europa, non ha le dimensioni sufficienti per avere un impatto significativo. La società di ricerca londinese Independent Strategy stima che ci vorrebbero acquisti per 50-60 miliardi di euro al mese per circa 18 mesi per far accelerare l’offerta di moneta (e far calare l’euro di un 9%).
La soluzione, ribadita ieri da Draghi, è il rilancio del mercato delle cartolarizzazioni (Abs). È lì il pool più vasto di attività private, fondamentalmente prestiti bancari. Però Draghi ne parla da quasi un anno e, dopo vari tentativi di mandare avanti la Commissione e la Banca europea per gli investimenti, la Bce sembra ora decisa a riprendere in mano l’iniziativa, per cambiare la regolamentazione sui requisiti di capitale, che penalizza le operazioni europee, meno rischiose di quelle americane che furono al centro della crisi finanziaria. Per la settimana prossima, Draghi ha annunciato la presentazione di un documento congiunto con la Banca d’Inghilterra. Un mercato come quello degli Abs non può comunque ripartire dalla sera alla mattina. Il Qe all’europea non è un’opzione per oggi, né domani.

ALESSANDRO MERLI