Cinquantamila.it La storia raccontata da Giorgio Dell'Arti

La vendita di Telecom Argentina non evita il junk a Telecom Italia. Nello stesso giorno in cui il gruppo guidato da Marco Patuano ha siglato l’accordo per cedere le attività argentine al fondo Fintech di David Martinez per 960 milioni di dollari, S&P ha calato la scure sul merito di credito dell’incumbent tricolore che da ieri diventa ufficialmente "spazzatura", con un rating di BB+. Occorre infatti il giudizio concorde di almeno due agenzie di rating per uscire dalla rosa degli emittenti "investment grade", che possono stare cioè in tutti i portafogli per il loro profilo di rischio, e Moody’s aveva già abbassato ad agosto il voto a Telecom. Per entrambe le agenzie Usa l’outlook (cioè le prospettive sul merito di credito) è negativo. Lo ha confermato ieri per Moody’s Carlos Winzer, l’analista che segue la società, che, pur riconoscendo che la vendita di Telecom Argentina «è una buona operazione» ha precisato che «non è ancora sufficiente».
Il motivo del declassamento operato da S&P non è comunque legato alla vendita dell’Argentina, che già le agenzie di rating non consideravano nelle loro valutazioni, bensì nell’andamento del mercato domestico che, nonostante le azioni intraprese dal gruppo, richiederà tempo per essere recuperato. Tant’è che S&P prevede ancora due anni di ricavi ed Ebitda in calo sul mercato domestico, ma anche sui risultati di gruppo, con un margine operativo lordo in discesa del 4-5% nel 2014 e del 2-3% nel 2015 e, di conseguenza, «debole» metrica di cash-flow e «persistentemente elevato» livello net debt/Ebitda, che, secondo i parametri di S&P, nel prossimo biennio «eccederà 3,3 volte, ma resterà sotto 3,7». Altro elemento negativo, per S&P, l’incertezza sulla governance e la difficoltà a prevedere l’impatto strategico del ruolo Telefonica, quale potenziale "controllante".
Del resto la vendita di Telecom Argentina, alle condizioni concordate, avrà un impatto «non significativo» sull’indebitamento finanziario netto del gruppo, come ammette la nota Telecom che annuncia l’operazione. E allora perchè cedere una società che va benissimo e che proprio Telecom Italia, che l’ha gestita, ha fatto risorgere dal dissesto? C’è una logica finanziaria e c’è una logica strategica alla quale si è dovuto rinunciare per le costrizioni di bilancio e la scelta di non procedere con un adeguato aumento di capitale. La logica finanziaria la spiega Piergiorgio Peluso, cfo del gruppo. «Nel mettere a punto il piano abbiamo considerato misure che potevano essere annunciate e consegnate in tempi brevi. Così il convertendo e la cessione di Telecom Argentina per la quale abbiamo ricevuto un’offerta non sollecitata». Appunto una sola offerta. Perchè non procedere con un’asta competitiva? Il motivo è che l’Argentina non sono gli Stati Uniti e operazioni di questo tipo sono soggette a "interferenze" governative. D’altra parte l’offerta di Martinez scadeva oggi, e così – ha spiegato Peluso – nonostante l’ispezione in corso disposta dalla Consob anche a riguardo della dismissione argentina, avendo ricevuto il mandato del cda, si è deciso di chiudere l’operazione per non farsela scappare o correre il rischio di farsi abbassare il prezzo. Le condizioni cioè sono state giudicate vantaggiose. «Non è vero, come si è letto, che è stata svenduta», osserva il direttore finanziario di Telecom che invita a considerare una serie di elementi. Il primo è che, al cambio "vero" e non invece a quello ufficiale (che è amministrato), il multiplo Ev/Ebitda è di 4,25 volte, superiore a quello della stessa Telecom Italia. Un «buon multiplo», secondo Peluso in un Paese che presenta le problematicità dell’Argentina, con un’inflazione che viaggia al 24%, il cambio "vero" che si è deprezzato del 34,5% dall’inizio dell’anno, e l’impossibilità di "esportare" i dividendi. A questo multiplo la valorizzazione del 100% di Telecom Argentina è di 4,2 miliardi di dollari, ma è da considerare che gli adr Usa sono più che raddoppiati dall’inizio dell’anno. Il prezzo che Peluso considera è però 960 milioni di dollari, inclusa la parte di dividendi che sarebbero spettati a Telecom e che, se continueranno a essere trattenuti, saranno comunque corrisposti dall’acquirente. Fintech, che è già presente nel capitale di Nortel (la holding intermedia tra Sofora e Telecom Argentina) lancerà l’Opa su Nortel e Telecom Argentina. La famiglia Werthein resterà invece in Sofora con la partecipazione attuale che è del 32%.

ANTONELLA OLIVIERI