Cinquantamila.it La storia raccontata da Giorgio Dell'Arti

BTp e Monti bond per Mps sono i due estremi dello stesso problema: non ci sarebbe stato bisogno di chiedere l’onerosissimo prestito se non ci fossero state le minusvalenze sui titoli del Tesoro. Alla data del 30 settembre 2012 il core tier 1 dell’istituto senese sarebbe stato infatti dell’8,7% se la crisi del debito sovrano non avesse fatto segnare oltre 3 miliardi di scarto rispetto alle quotazioni di mercato sul portafoglio di BTp, facendo così sgonfiare il ratio al 5,8%. Mps ci ha messo del suo con le operazioni strutturate che, secondo stime non ancora definitive, hanno scavato un buco dell’ordine di mezzo miliardo nel patrimonio della banca. Di qui la richiesta di 3,9 miliardi sotto forma di obbligazioni "perpetue" (cioè senza scadenza) che saranno sottoscritte dal Tesoro e computate ai fini del calcolo del core tier 1. Non si tratta propriamente di un regalo, perchè le condizioni del prestito, già di per sè onerose, si incrementano oltretutto nel tempo. Il prospetto che illustra le caratteristiche dei nuovi strumenti – assimilabili a capitale di rischio – fissa nel primo luglio di ciascun anno la data per il pagamento degli interessi, pari al 9% a valere sul 2013, e in aumento dello 0,5% ogni due anni (9,5% sul 2014 e 2015, 10% sul 2016 e 2017, e così via) fino al tetto massimo del 15%. La banca può corrispondere interessi fino al limite dell’utile realizzato nell’esercizio precedente, ma per pagare le prime due scadenze può fare ricorso all’emissione di altri Monti bond. A partire dal 1° luglio 2015, poi, per la quota di interessi eccedente l’utile, in mancanza di meglio, Mps dovrà consegnare al Tesoro azioni ordinarie di nuova emissione.
Sempre possibile il rimborso dei bond, ma se passa il tempo il costo lievita. Il prezzo di riscatto sarà pari al valore nominale del prestito solo fino al 30 giugno 2015, quindi salirà del 5% all’anno ogni due anni fino al tetto massimo del 160%, a meno che risulti più elevato (e sarà questo a far testo per il rimborso) il prezzo di un’eventuale Opa che fosse lanciata su Mps o il prezzo di cessione delle azioni della Fondazione se la vendita superasse il 10% del capitale nell’arco di 12 mesi. Analogamente Mps avrà la facoltà di chiedere in tutto o in parte la conversione in azioni a valori di mercato scontati, come se si trattasse di un vero aumento di capitale.
Allo stato Mps ha previsto di emettere azioni fino a 4,5 miliardi di controvalore, a servizio dell’eventuale conversione dei bond, e altri 2 miliardi per il pagamento in "natura" degli interessi. Già il 1° luglio di quest’anno Mps dovrà pagare il 9% su 1,9 miliardi (l’importo dei vecchi Tremonti bond), cioè circa 170 milioni che si tradurranno nell’emissione di ulteriori Monti bond per lo stesso importo. L’anno prossimo, quando il conteggio degli interessi supererà i 400 milioni annui, potrebbe replicare la stessa formula, raggiungendo i 4,5 miliardi di Monti bond previsti: ai prezzi di Borsa attuali, via ipotetica conversione, lo Stato è potenzialmente l’azionista di maggioranza assoluta con una quota intorno al 70%. Ma azionista lo Stato potrebbe diventarlo davvero, con una quota intorno al 12% (sempre agli attuali prezzi di Borsa), il 1° luglio 2015, se Mps non avesse chiuso in utile il 2014 e fosse costretta quindi a pagare in natura.
Dal complicato groviglio di clausole si capisce però con chiarezza una cosa sola: e cioè che, potendo, Mps chiuderà al più presto il conto col Tesoro. Nel piano del nuovo management infatti si prevede di rimborsare almeno 3 miliardi di Monti bond nell’arco del triennio. Come? Non certo con gli utili, dato che il piano punta a realizzare profitti per 630 milioni solo nel 2015, mentre il prestito produrrà interessi superiori a 400 milioni all’anno. È invece grazie alla rivalutazione dei BTp che la banca potrebbe colmare l’ammanco patrimoniale, rendendo superfluo il ricorso al costoso capitale pubblico. Aiutare il Tesoro aiuterebbe cioè Mps a non farsi più aiutare, chiudendo l’onerosa "partita di giro".


IL PESO DEI MONTI-BOND SUI SUBORDINATI –
ROMA
Gli strumenti subordinati convertibili in azioni che saranno emessi dal Montepaschi di Siena e sottoscritti dal Tesoro, per rafforzare il Core Tier 1 della banca con intervento pubblico in base ai criteri stabiliti dalla Commissione europea e dall’Eba (European banking authority), sono "ibridi" perchè mettono assieme caratteristiche obbligazionarie e azionarie e anche perchè si ispirano a nuove formule europee e vecchi prodotti nazionali come i Tremonti-bond. I cosiddetti Monti-bond, infatti, come suggerito dalla Commissione europea e come già fatto nelle ristrutturazioni bancarie in Inghilterra e Spagna, consentono all’emittente di non pagare gli interessi sui prestiti subordinati già in circolazione quando è possibile esercitare l’opzione di non pagamento. Come i Tremonti-bond, non hanno scadenza, sono titoli perpetui. E infine, prevedono il pagamento degli interessi - in mancanza di utile o per la parte non coperta dagli utili - in azioni al valore di mercato e non di libro.
I Monti-bond sono strumenti "pari passu" con le azioni quindi prima di intaccare il capitale circolante nei subordinati in caso di insolvenza la banca azzera il capitale formato da queste convertibili e dalle azioni. L’arrivo dei Monti-bond comunque riguarda indirettamente i detentori dei titoli subordinati del Montepaschi, già emessi per oltre 5 miliardi: soprattutto quelli più vicini all’equity che concorrono al Tier 1 e che hanno cedole non cumulative (quelle non pagate dall’emittente e perse per sempre dall’investitore) con opzione che riconosce all’emittente la facoltà di non pagare gli interessi. Ebbene, la norma sui Monti-bond, così come stabilito dalla Commissione e solo a condizioni predefinite, obbliga la banca emittente a esercitare l’opzione in suo possesso per non pagare gli interessi sui vecchi subordinati.
Diverso è il caso dei subordinati Upper Tier 2 con cedole cumulative (quelle non pagate vengono corrisposte in futuro e non sono perse), che di norma non concedono all’emittente la facoltà di evitare il pagamento delle cedole. Su questi titoli non c’è impatto diretto. Tuttavia il Montepaschi, in caso di necessità, potrebbe lanciare un’offerta di rimborso anticipato sui subordinati Upper Tier 2 (ibridi meno vicini alle azioni). «La cancellazione degli interessi sugli strumenti ibridi di patrimonializzazione, nei casi in cui l’emittente ha facoltà di farlo, è già successa nella ristrutturazione delle banche inglesi e della spagnola Bankia - ha ricordato John Raymond, analista per le banche di CreditSights - Le cedole degli strumenti ibridi con questa opzione non sono state pagate e questo è quanto prevedono anche i Monti-bond, ma è normale, ed è nelle norme varate dalla Commissione Ue». Resta da vedere in prospettiva quale potrebbe essere l’impatto sugli strumenti Upper Tier 2 del Montepaschi: «La banca potrebbe decidere di seguire l’esempio di Bankia e rimborsare anticipatamente questi subordinati a un prezzo superiore a quello di mercato - sostiene Raymond -. L’adesione degli investitori sarebbe solo su base volontaria, come prevede la legge: la banca fa un profitto, perché compra un subordinato sotto la pari che ha valore di libro 100 e usa il profitto per rafforzare il capitale». In alternativa, per costringere i sottoscrittori dei bond subordinati di MPS ad accettare un buy-back, in Italia occorre una nuova legge.
Inoltre i Monti-bond, così recita il prospetto, «se non convertiti o riscattati, scadranno e saranno rimborsati alla data di scadenza della società»: sono quindi classici perpetui, concorrono al Core Tier 1 e sono pari passu con le azioni. Lo stesso valeva per i Tremonti-bond: come disposto dal prospetto pubblicato nella G.U. del 7 marzo 2009 n. 55, «se non precedentemente convertiti o riscattati, scadranno o saranno rimborsati alla scadenza della società», a seguito di liquidazione volontaria, coatta o altra procedura concorsuale.
Un altro aspetto dei Monti-bond riguarda una caratteristica non standard rispetto al passato ma prevista dall’Eba e dalla Commissione europea per le banche che non riescono a rafforzare il capitale al 9% del Core Tier 1 ricorrendo al mercato con aumenti di capitale o altro e hanno bisogno dell’aiuto dello Stato: in caso di bilancio in rosso o con utili che non coprono l’intero importo degli interessi sulle convertibili subordinatevendute al Tesoro, il Montepaschi potrà pagare le cedole in azioni «calcolato come media del prezzo di riferimento nei 10 giorni di Borsa consecutivi precedenti la data del Cda».
Il prospetto chiarisce quindi questo punto: è stata scartata l’ipotesi del pagamento in azioni a valore di libro, un’eventualità che avrebbe potuto portare il Monte a pagare gli interessi con azioni valutate a un prezzo superiore a quello di mercato.

ANTONELLA OLIVIERI