Antonella Olivieri, IlSole24Ore 8/1/2013, 8 gennaio 2013
LA BORSA «RISCATTA» I BTP DI SIENA
Il titolo Montepaschi si è staccato da quota 0,22 euro a partire da inizio anno. Nelle ultime due sedute, venerdì e ieri, ha guadagnato in Borsa il 20% salendo fino a 0,28 euro, mentre è passato di mano quasi il 18% del capitale. Performance eccezionali e volumi notevoli che però non giustificano il sospetto di scalata. A prescindere dalle incognite che aleggiano sulle prospettive della banca senese, è la struttura stessa dell’azionariato a rendere impossibile un’operazione ostile. La Fondazione Mps, infatti, controlla tuttora il 34,94% del capitale. L’istituto poi è in procinto di emettere obbligazioni che saranno sottoscritte dal Tesoro – l’assemblea straordinaria è fissata per il 25 gennaio e l’obiettivo è di emettere i titoli entro il 1° marzo – fino a un ammontare di 3,9 miliardi (includendo nella cifra 1,9 miliardi degli attuali Tremonti bond) che, su richiesta della stessa banca, potranno essere convertiti in equity ai prezzi di mercato, facendo dello Stato l’azionista potenziale di controllo: ai valori di Borsa attuali la quota di bond pubblici rappresenterebbe la maggioranza assoluta del 54%. Chiaro che in questo contesto non c’è spazio per intrusioni che non siano concordate.
Come si spiega allora l’exploit borsistico? Una motivazione è tecnica e legata alle ricoperture. Prima che Mps prendesse il volo, lo scoperto arrivava al 6,5% del capitale. Considerato che l’azionariato stabile sfiora il 50% e che a questo si aggiunge una percentuale del 10-15% in mano agli investitori retail cassettisti, il flottante "vero" è stimabile intorno al 35%, il che significa che le posizioni short fino a pochi giorni fa erano pari a quasi un quinto delle azioni effettivamente in circolazione. La motivazione fondamentale che ha fatto scattare le ricoperture è invece la rivalutazione del portafoglio investito in titoli del Tesoro. Ai dati del terzo trimestre 2012, gli ultimi ufficiali disponibili, Mps ne denunciava per 24,7 miliardi, un ammontare pari a oltre sette volte l’attuale capitalizzazione di Borsa. Intermonte ne stimava una duration media di nove anni, la più lunga in assoluto rispetto alle altre banche italiane quotate (si va dai meno di due anni stimati per Intesa ai quattro di Ubi, ma non oltre) e quindi più reattiva all’andamento dei tassi. Un investimento di fede nazionale controproducente nei mesi in cui la speculazione aveva colpito duro sui BTp, tanto che alla fine di settembre la perdita potenziale sul portafoglio di titoli di Stato available for sale si aggirava intorno a 2,8 miliardi e il mark to market era stato tra i principali fattori a giustificazione della stima Eba di ammanco di capitale. Col restringimento dello spread rispetto ai Bund, e la conseguente rivalutazione dei BTp, l’investimento "lungo" sul Tesoro da negativo si è trasformato in fattore positivo. Mediobanca ha calcolato che a ogni punto base di diminuzione dello spread corrisponde un beneficio dell’ordine di 15 milioni sul valore del portafoglio di Mps. Poichè da fine settembre lo spread si è ristretto di circa 90 punti base, si può stimare – a portafoglio costante – che il Monte abbia recuperato 1,4 miliardi di patrimonio netto, dimezzando la perdita potenziale sui titoli di Stato. La Borsa, ai multipli cui viaggia il titolo, non riflette tutto l’incremento del patrimonio netto, ma solo la metà e, guarda caso, a ieri la capitalizzazione di Mps era aumentata proprio di 700 milioni, passando dai 2,55 miliardi di fine 2012 (quando il titolo quotava a 0,22 euro) ai 3,25 miliardi di ieri (quando il titolo ha chiuso a 0,28 euro). A questo è da aggiungere un ulteriore effetto, più difficile da quantificare ma comunque positivo, legato allo swap da tasso fisso a tasso variabile col quale è stata protetta buona parte del portafoglio: solo da inizio anno infatti il tasso euroswap a dieci anni ha guadagnato una ventina di punti base. Risultato: il prezzo di Borsa rispetto al patrimonio netto tangibile è sceso a 0,35 volte, aumentando così il distacco di Mps rispetto al settore del credito di Piazza Affari che viaggia a multipli superiori a 0,5 volte.