Cinquantamila.it La storia raccontata da Giorgio Dell'Arti

Sidney Winter, docente della Wharton School di Philadelphia, così riassume la crisi americana in una mail a un collega della Scuola superiore Sant’Anna di Pisa: «Abbiamo scoperto che la nostra ricchezza è di qualche migliaio di miliardi di dollari inferiore alle attese e ora dobbiamo decidere come ci dividiamo la sberla ». La sberla è violenta. E gli Stati Uniti non ne nascondono più i lividi sui loro conti pubblici e privati. Per cominciare, la Federal Reserve si scopre senza più margini di manovra. Ha già impegnato la metà delle riserve, circa 500 miliardi, in prestiti al mercato e finanziamenti al Tesoro ( Consolidated statement of condition of all Federal Reserve Banks, 18 settembre 2008). E non è nemmeno chiaro se le toccherà anche fare le due iniezioni di capitali freschi per 100 miliardi ciascuna per la nazionalizzazione di Freddie Mac e Fannie Mae. Gli americani vedono la loro banca centrale diventare una holding che, direttamente e indirettamente, controlla la più grande compagnia assicurativa del mondo, l’Aig, e le due più grandi agenzie di mutui, Fannie & Freddie, e che, dopo il salvataggio della banca d’investimento Bear Stearns, funge pure da ricettacolo di titoli tossici, anche in valuta estera. Questa banca centrale zoppicante non avrebbe potuto far fronte, senza «stampare» altra moneta, al piano del governo per ritirare dai portafogli delle banche titoli illiquidi, e cioè non più negoziabili, nella misura straordinaria di 700 miliardi di dollari. Eppure, chi mai dovrebbe farsi carico di un piano salva-banche se non l’istituzione che eroga il prestito di ultima istanza? L’apertura dell’ombrello del Tesoro sopra l’ombrello della Fed ben segnala la gravità del momento, portata all’estremo dal rischio di un imminente tracollo di Goldman Sachs e Morgan Stanley, le ultime due banche d’investimento rimaste su piazza. Ancora venerdì 18 settembre, all’annuncio del piano, nessuno credeva che Goldman e Morgan avrebbero chiesto la licenza di banche commerciali, rinunciando alla totale libertà di manovra avuta fin qui in cambio della protezione della Fed e del Tesoro. E invece domenica la licenza l’hanno implorata e ottenuta. Coincidenza che aggiunge più di un sospetto alle domande di fondo che il piano salva-banche propone di per sé. I 700 miliardi richiesti da Hank Paulson, il segretario al Tesoro che viene dalla Goldman e che dunque fa il pompiere dopo avere per anni attizzato il fuoco con i colleghi di Wall Street, saranno ottenuti con emissioni di titoli di Stato aggiuntive rispetto al programma ordinario di rifinanziamento del debito pubblico. A quali tassi saranno offerti? I risparmiatori americani stanno fuggendo dalla Borsa verso i Treasury bonds, il cui rendimento (somma algebrica del tasso d’interesse e del differenziale tra il prezzo corrente e quello d’emissione) è sceso poco sopra lo zero. Questa tendenza dovrebbe facilitare il collocamento delle emissioni aggiuntive. Ma la scelta dei risparmiatori, dettata dalla paura, riapre la questione del rischio Paese nel momento in cui lo Stato interviene dove i capitali privati domestici rinunciano senza più essere sostituiti da quelli delle economie emergenti e dei loro sovereign wealth funds. Ora Morgan, con la licenza in tasca, sta cercando nuovi soccorsi a Pechino: sarà interessante valutare il prezzo e i diritti di governance che il China Investments pattuirà dopo la batosta subita al primo ingresso. Quanto poi delle emissioni al servizio del piano non fosse accettato dai mercati, sarà fatalmente accollato alla Fed in contropartita a nuova moneta. Il rischio Paese, dunque. Ne influenzano il livello la politica estera, la potenza militare, l’interdipendenza con l’estero che detiene il 45% del debito pubblico Usa, mentre 40 anni fa ne aveva 9 volte meno. Il rischio America dipenderà dalla capacità di generare reddito mentre si va esaurendo la spinta ai consumi indotta dai tagli fiscali di Bush, costati 160 miliardi al bilancio federale e non più replicabili. Ma dipenderà anche da altro. Dall’entità del debito pubblico, per esempio. Di quello che si vede oggi e che, con il consolidamento di Freddie & Fannie, arriva a 15 mila miliardi contro un prodotto interno lordo che quest’anno viaggia sui 14300 miliardi. E del debito pubblico che si intravede per domani a consuntivo dei salvataggi, operazioni non amate da nessuno e tuttavia necessarie a evitare che la crisi finanziaria colpisca in modo troppo radicale i fondi pensione privati, già in drammatica sofferenza, con la conseguente necessità di estendere l’ombrello pubblico alla previdenza privata. Il rischio Paese, infine, dovrebbe considerare anche la ricchezza delle famiglie. Secondo il Bureau of economic analisys del governo americano, nel 2005 la ricchezza netta pro capite (case e risparmi meno i debiti) era pari a 176 mila dollari, più 38,2% a valori costanti rispetto al 1995. Secondo la Banca d’Italia, sempre nel 2005 la ricchezza netta pro capite degli italiani era pari a 134 mila euro, più 47% benché il reddito sia aumentato solo in ragione di uno a tre rispetto a quello americano. Diversi stili e obiettivi di vita? Maggior presenza in Italia di redditi non ufficiali? Vero. Ma alla base c’è la maggior propensione americana a indebitarsi quale emerge dalla tabella sulla ricchezza delle famiglie nei diversi Paesi del G-7 (Girouard, Kennedy, André, Has the rise in debt made households more vulnerable?, Oecd working paper, 2006). E una più ineguale distribuzione del patrimonio tale per cui l’americano medio (ovvero la fascia di popolazione egualmente lontana dalle fasce più ricche e dalle più povere) dispone di una ricchezza inferiore a quella dell’italiano comparabile (Sierminska, Brandolini, Smeeding, Comparing wealth distribution across rich countries, Banca d’Italia, 2007). Questa caratteristica americana accentua il rischio dei fallimenti. La crisi dei mutui subprime dimostra la pericolosità delle piccole insolvenze private quando i debiti siano integrati ai piedi del castello di carte montato dalla finanza. Per questo la decisione cui fa cenno il professor Winter non è tanto semplice: come ci si divide il dolore per la sberla? Gli obiettivi condivisi del piano salvabanche sono due: a) impedire il tracollo dei mercati finanziari; b) minimizzare, per quanto possibile, l’onere per il contribuente. I critici radicali ritengono che questo piano salvi dal peggio i re decaduti del mercato, ma non il mercato. Perciò propongono di trasformare i crediti in azioni e poi di chiamare i mercati a ricapitalizzare le banche sopravvissute. I sostenitori dell’intervento, ormai vincenti al Congresso e al Senato, osservano che, essendo le banche esposte con altre banche o con soggetti a loro legati, avremmo solo una partita di giro. Ma il piano Paulson è vago su due punti cruciali: la determinazione del prezzo dei titoli tossici e la definizione dei diritti di proprietà in capo al pagatore di ultima istanza, e cioè al contribuente. Il governatore della Fed, Ben Bernanke, acquisterebbe i titoli al prezzo di realizzo alla scadenza che dipende dal valore futuro dei beni sottostanti: caso classico, le case per i subprime. Nessuno sa stimare questo valore, ma tutti capiscono che il prezzo di Bernanke è più alto di quello di mercato. La differenza serve a ricapitalizzare le banche senza fare tutti gli aumenti di capitale che servirebbero. Ai soci delle banche e ai loro ricchi gerenti si farebbe dunque il doppio regalo di rendere liquido l’illiquido, migliorando già così i ratios patrimoniali, e di farlo a prezzo di favore. L’iniziale crisi di liquidità è diventata una crisi di capitali a causa dell’impennata delle garanzie richieste dalle controparti. Il regalo, se ne conclude, è obbligato. Certo, lo Stato potrebbe sempre acquistare con una serie di aste al ribasso a sconti decrescenti sul valore facciale dei titoli tossici. In questo modo, caldeggiato da Winter, si riduce il favore sul prezzo. Ma resta aperta la questione dei diritti di proprietà. La buona regola vorrebbe che chi paga comanda così da assicurarsi una gestione diversa e, con il tempo, riportare a casa qualcosa. Dati i valori in campo, il Tesoro nazionalizzerebbe il sistema bancario americano se adottasse la buona regola. Sarebbe la rivoluzione. Ma sarebbe solo una rivoluzione apparente. La classe dirigente è sempre la stessa se il segretario del Tesoro è un banchiere della Goldman Sachs in quiescenza; e il massimo consigliere economico di Barack Obama, da ministro di Clinton, abolì il Glass Steagal Act, che per mezzo secolo aveva tenuto a freno il delirio di onnipotenza dei banchieri, per poi diventare un boss di Citicorp. Massimo Mucchetti

MASSIMO MUCCHETTI